למה קרן ההשתלמות שלי לא באמת עוקבת אחרי המדד

ה-S&P 500 עלה 17.5% בשנה האחרונה. קרן ההשתלמות שלכם, במסלול שעוקב אחריו, עשתה בערך 6%. זה נראה כמו כשל, ורוב האנשים מסיקים שהקופה לא עשתה את העבודה.

היא כן עשתה. בדקתי את כל מסלולי ה-S&P 500 בקרנות ההשתלמות מול הנייר שכל אחד יכול לקנות לבד, ה-iShares Core S&P 500 UCITS ETF שנסחר בתל אביב תחת מספר 1159250. הנתונים מגמל נט, עד יולי 2026, שזה החודש האחרון שמפורסם שם.

שני דברים מסבירים כמעט את כל ההפרש. הראשון הוא הדולר, והוא לוקח את הנתח הגדול. השני הוא פער העקיבה עצמו, וזה מה שבאמת תלוי במנהל. הוא קטן היום הרבה יותר ממה שהיה.

קודם כל, הדולר

מסלולי המדד בקרנות ההשתלמות לא מגודרים. אתם קונים מניות אמריקאיות בדולרים, והחיסכון שלכם נמדד בשקלים. כשהשקל מתחזק, חלק מהתשואה נעלם בדרך.

בשנה האחרונה השקל התחזק מ-3.39 ל-3.06 לדולר, ירידה של 9.7% בשער. על תשואה דולרית של 17.5% זה מוריד 11.4 נקודות אחוז מהתוצאה. זה קורה בדיוק אותו דבר למי שקנה את הנייר בעצמו.

שימו לב לשורה האחרונה. מי שנכנס בספטמבר 2019 והחזיק את הנייר עצמו הרוויח 177% בדולרים ו-140% בשקלים. הדולר ירד 13.3% לאורך שבע השנים האלה, וזה הוריד 37 נקודות אחוז מהתשואה המצטברת. בשנה האחרונה לבדה השער ירד 9.7%. זה לא נזק קבוע, זה מטבע שזז.

כל המסלולים, מסודרים לפי הפער

הטבלה מראה כל מסלול מהחודש הראשון שיש לו היסטוריה בגמל נט ועד יולי 2026, מול הנייר באותה תקופה בדיוק. כל שורה נמדדת מול חלון זמן משלה, ולכן התשואות בין השורות לא מושוות זו לזו. העמודה שכן מושווה היא הפער.

סך הכל 37.7 מיליארד שקל יושבים במסלולי S&P 500 שפתוחים לכלל הציבור. הפניקס לבדה מחזיקה כמעט 10 מיליארד, הראל 7.6, כלל 4.5. שני המסלולים שהקדימו את הנייר הם אינפיניטי, שהוא זעיר עם 41 מיליון בלבד ולכן רגיש מאוד לתמחור, ומנורה עם 2.9 מיליארד.

מה בעצם יש בתוך המסלול

עד כאן דיברנו על תוצאות. עכשיו נכנסים פנימה. משכתי את רשימות הנכסים הרבעוניות של כל החברות, סיננתי לפי מספר המסלול, וספרתי מה יושב שם בפועל.

שווה להגיד את זה מראש: אף אחד מהמסלולים האלה לא קונה 500 מניות אמריקאיות. כולם משיגים את החשיפה בעקיפין, בשלוש דרכים שונות.

הדרך הראשונה היא קרנות סל ישראליות. תכלית, קסם, הראל, MTF, אי.בי.אי, מור, ילין, ATF. אינפיניטי בנויה כמעט כולה ככה, ומור ואנליסט לרוב.

השנייה היא קרנות איריות ולוקסמבורגיות, ובעיקר Invesco S&P 500 UCITS, iShares S&P 500 Swap UCITS, Amundi Core S&P 500 Swap ו-Xtrackers S&P 500 Swap. מגדל הכי בולטת כאן עם 47.6% מהתיק בארבע הקרנות האלה, ואחריה כלל עם 16.8%.

השלישית, והכי מעניינת, היא חוזי החלף. הקופה חותמת מול בנק על חוזה Total Return Swap על מדד SPTR, שהוא S&P 500 בתשואה כוללת, ומשאירה מק"מ ומזומן כבטוחה. זה מסביר למה בהראל יושבים 63.6% מזומן ובהפניקס 68.2%: זה לא כסף שיושב בצד, זו הבטוחה מאחורי החוזים.

להראל 23 חוזי החלף על המדד, להפניקס 13, למיטב 11. הצדדים הנגדיים הם כמעט תמיד בנקים ישראליים, לאומי והפועלים בראש, ולפעמים בנק זר. הפניקס עובדת גם מול סיטיבנק ניו יורק וכלל מול ג'יי פי מורגן.

ופה מסתתר ההסבר לפער

לשלוש הדרכים האלה יש מחיר שונה, וההבדל הוא מס.

מדד S&P 500 מחלק דיבידנד של כ-1.2% בשנה. קרן סל ישראלית שמחזיקה את המניות בפועל משלמת ניכוי מס במקור בארצות הברית בשיעור 25%. קרן אירית משלמת 15%, וזה היתרון שבגללו כולם מדברים על קרנות איריות. חוזה החלף על מדד התשואה הכוללת מתמחר מלכתחילה את המדד ברוטו, כך שהעלות, אם יש כזאת, יושבת בתוך המרווח של החוזה ולא נגרעת מהתשואה כניכוי ישיר.

ההפרש בין 25% ל-15% על תשואת דיבידנד של 1.2% הוא כ-0.12% בשנה. ההפרש בין 25% לאפס הוא כ-0.30%. זה בדיוק סדר הגודל של פער העקיבה הממוצע שראינו למעלה, וזה מסביר למה הוא הצטמצם: המנהלים עברו מהחזקה ישירה ומקרנות ישראליות לחוזי החלף ולקרנות סינתטיות.

החיסרון של המבנה הזה הוא סיכון צד נגדי. אם הבנק שמעבר לחוזה נקלע לקשיים, החשיפה שלכם למדד תלויה ביכולת שלו לעמוד בו. בישראל יש לזה בטוחות והסדרי CSA, וזה סיכון קטן, אבל הוא לא אפס והוא לא היה קיים כשהקופה פשוט קנתה מניות.

ועוד דבר שהטבלה חושפת: חוזה החלף אומר לכם מי הצד הנגדי ומה נכס הבסיס, אבל לא מה בדיוק בתוך הסל. במסלולים שעוקבים אחרי SPTR זה פחות קריטי, כי המדד מוגדר וידוע. במסלולים אחרים של אותן חברות, שעוקבים אחרי סל מותאם, זה כבר שאלה פתוחה.

הפער הצטמצם, והרבה

כשבדקתי את זה ב-2024 הפער הממוצע היה 0.93% בשנה, ובמגדל הוא הגיע ל-2.5%. היום, בעשרת המסלולים הגדולים, הפער הממוצע הוא 0.30% בשנה. מגדל, שהייתה הגרועה בבדיקה הקודמת, יושבת על 0.01%. מנורה מקדימה את הנייר.

מור היא היחידה בעשירייה שעדיין מפגרת אחוז שלם. חלק מזה בגלל שהיא נמדדת מספטמבר 2019, כלומר על פני שבע שנים שכוללות את השנים שבהן העקיבה של כל השוק הייתה גרועה יותר.

אותו חלון זמן לכולם

כדי לנטרל את ההבדל בתאריכי הפתיחה, הנה שלוש שנים מלאות לשמונת המסלולים הוותיקים. אוגוסט 2023 עד יולי 2026, אותה תקופה בדיוק לכולם.

זו התמונה האמיתית של העקיבה היום. חמישה מתוך שמונה השיגו יותר מהנייר, מגדל בדיוק עליו, והגרוע ביותר מפגר ב-0.18% בשנה. מי שעדיין מסתובב עם ההנחה שמסלולי המדד בישראל עוקבים גרוע אחרי המדד עובד עם נתונים משנת 2022.

למה בכלל יש פער

מסלול עוקב מדד בקרן השתלמות לא קונה בהכרח את אותו נייר שאתם הייתם קונים. חלק מהמנהלים מחזיקים מניות אמריקאיות ישירות, חלק קונים קרנות סל, וחלק עובדים עם חוזים עתידיים על המדד ומחזיקים את הכסף בפיקדון שקלי.

לכל שיטה יש מחיר משלה. החזקה ישירה של מניות אמריקאיות חוטפת ניכוי מס במקור על הדיבידנדים, ובשיעור גבוה יותר מזה שמשלמת קרן אירית. עם תשואת דיבידנד של כ-1.2% בשנה, ההפרש הזה לבדו שווה עשירית האחוז. קרנות סל גובות עמלה פנימית משלהן. חוזים עתידיים דורשים גלגול כל רבעון ומשאירים מזומן בצד.

החוזים העתידיים גם מסבירים איך מסלול מקדים את הנייר. מי שמחזיק חוזה ומשאיר את הביטחונות בפיקדון שקלי מרוויח את הריבית בישראל ומשלם את הריבית בדולר. כשבנק ישראל מחזיק ריבית גבוהה מזו של הפד, ההפרש נכנס לתשואה. זה מה שקרה בשנתיים האחרונות.

השנה האחרונה, מסלול מול מסלול

בשנים עשר החודשים שהסתיימו ביולי 2026 הנייר נתן 6.05% בשקלים. מיטב עשתה 7.32%, הפניקס 6.91%, מנורה 6.88%, הראל 6.69%, כלל 6.56%, ילין 6.49%, מור 6.43%, אלטשולר 6.41%, מגדל 6.36%. תשעה מתוך אחד עשר עברו את הנייר. בתחתית אינפיניטי עם 5.49% ואנליסט עם 6.03%.

שנה אחת היא חלון קצר מדי בשביל להסיק ממנה על איכות המנהל. היא כן מראה שהפער כבר לא זז לכיוון אחד.

שתי מלכודות שם

שני מסלולים עולים בכל חיפוש של מסלולי מדד ואף אחד מהם לא עוקב אחרי S&P 500. בגלל זה הם לא נכנסו לטבלה למעלה.

הפניקס השתלמות עוקב מדדי מניות, קופה 15007. השם מכיל את המילה מדד והוא עולה בכל חיפוש של מסלולי מדד, אבל הוא סל של כמה מדדי מניות ולא S&P 500. מאז פברואר 2024 הוא נתן 6.92% בשנה כשהנייר נתן 11.48%. פער של 4.6 נקודות אחוז בשנה. מסלול ה-S&P האמיתי של הפניקס הוא 13264, וההפרש בין השניים על צבירה של 300 אלף הוא כ-14 אלף שקל בשנה.

קרן ההשתלמות לאקדמאים במדעי החברה והרוח, מסלול כללי עוקבי מדדים, קופה 15046. גם כאן, מסלול עוקב מדדים כללי ולא S&P. 8.36% בשנה מול 10.84% בנייר.

הלקח פשוט. תבדקו לפי מספר הקופה, לא לפי השם.

אז לקנות את הנייר לבד?

לא. קרן השתלמות פטורה ממס רווחי הון אחרי שש שנים, ומי שמפקיד דרך המעסיק מקבל גם הפקדה פטורה ממס הכנסה. הנייר בחשבון מסחר רגיל חייב 25% מס ריאלי על הרווח.

על תשואה של 11.5% בשנה, הפטור הזה שווה הרבה יותר מפער של שלושה עשיריות האחוז. הטבלאות כאן לא נועדו לשכנע אתכם לצאת מהקרן, הן נועדו לענות על שאלה אחת: האם המסלול שבחרתם עושה את מה שהוא מבטיח. ברוב המקרים כן.

איך בודקים את זה לבד

נכנסים לגמל נט, לוקחים את מספר הקופה מהדוח השנתי, בוחרים דוח תשואות ומגדירים תקופה מהחודש שבו הצטרפתם. משווים לנייר 1159250 באותה תקופה. חמש דקות.

דבר אחד שמפיל אנשים בבדיקה: השוואה שמתחילה בחודש שבו המסלול נפתח לא תמיד תעבוד, כי גמל נט מחשב תשואה מצטברת רק מהחודש השני. אם התא חוזר ריק, תזיזו את תאריך ההתחלה חודש קדימה.

גילוי נאות

אני סוכן ביטוח פנסיוני ומתכנן פיננסי בקבוצת אמירים, ויש לי הסכמי הפצה מול חלק מהגופים שמופיעים בטבלאות. הנתונים נשלפו מגמל נט של רשות שוק ההון ב-22 באוגוסט 2026 ומתייחסים לתקופה שמסתיימת ביולי 2026. התשואות המוצגות הן כפי שמפורסמות בגמל נט. תשואות עבר אינן מעידות על תשואות עתידיות. האמור אינו ייעוץ השקעות ואינו תחליף לייעוץ אישי שמתחשב בנתונים שלכם.